La inflación que no cede y los mercados de deuda que encienden las alarmas

A pesar de que la cumbre entre Trump y Xi Jinping de la semana pasada no dejó mucho más que sutiles amenazas, los mercados, que esperaban definiciones acerca de si China podría influir en la reapertura del estrecho de Ormuz, tomaron de forma negativa la falta de novedades de las partes. 

Sumado a lo anterior, el director ejecutivo de la International Energy Agency advirtió que los inventarios globales de crudo continúan reduciéndose a un ritmo acelerado. A esto se suma que los incrementos en la producción no son inmediatos, lo que dificulta cerrar rápidamente la brecha actual entre oferta y demanda.

En paralelo, se espera un aumento estacional de la demanda proveniente del hemisferio norte, impulsado por la temporada de verano, el mayor flujo de viajes y la resiembra agrícola. En este contexto, si los niveles de inventarios continúan agotándose y la nueva capacidad productiva no logra compensar el crecimiento de la demanda, los precios de los combustibles deberían enfrentar una presión alcista adicional, siempre y cuando el conflicto geopolítico permanezca sin resolución.

La inflación americana vuelve a acelerar.

A este factor se le agrega el mal dato de inflación de EEUU correspondiente al mes de abril. La medición general interanual exhibió un alza en los precios de 3.8%, acelerando frente al 3.3% de marzo y por encima de las previsiones del mercado. Si excluimos los componentes volátiles como energía y alimentos, la suba en los precios fue de 2.8%, superior al 2.6% previo y también arriba de las estimaciones.

En cuanto a la medida general, este es el mayor nivel desde el dato correspondiente a mayo de 2023. En cuanto a la núcleo, este ya es el segundo mes de aceleración en la suba de precios, lo que denota cierto derrame de efectos de segunda ronda en la economía americana. Además, el índice de precios mayoristas de EEUU, el cual se utiliza como un parámetro adelantado del próximo índice de precios minorista, tuvo una aceleración muy fuerte con respecto a la lectura previa, tanto en la medida general como la subyacente. En abril, la inflación mayorista general fue de 6%, muy por encima del 4.3% previo y el 4.9% esperado. En cuanto a la núcleo, esta fue de 5.2%, también por encima del 4% previo y el 4.3% esperado. Tendencia que se ha reflejado también en la zona Euro y Japón.

Las tasas de los bonos soberanos a nivel global se encuentran en máximos históricos. 

Estos factores han derivado en una baja marcada en los precios de los bonos soberanos globales o, dicho de otra forma, una suba de las tasas de rendimientos de los mismos. La tasa del bono americano a 30 años llegó al nivel de 5.2% en la última semana, quebrando el nivel que había alcanzado el rendimiento del bono en octubre de 2023 luego de que Fitch rebajara la calificación crediticia de EEUU. No veíamos estos niveles de tasas desde el año 2007. Este es un problema global, no solo de EEUU: el bono alemán a 10 años tocó su mayor nivel desde 2011, el bono japonés a 10 años alcanzó un máximo de casi 30 años y el gilt británico a 30 años llegó a su nivel más alto desde 1998.  

El mercado actualmente no descuenta recortes de tasas para 2026 e incluso incorpora la posibilidad de una suba adicional de 25 puntos básicos hacia 2027. Este escenario no resulta favorable para los activos de riesgo, especialmente para aquellas compañías que están llevando adelante planes de inversión de capital muy ambiciosos con el objetivo de expandir su capacidad de cómputo.

El mercado de riesgo resiste, pero con base frágil 

A pesar de ello, el mercado ha mostrado cierta resiliencia, impulsado principalmente por un reducido grupo de empresas tecnológicas que presentó resultados por encima de las expectativas. La elevada concentración de estas compañías dentro del índice S&P 500 explica en gran medida por qué el índice continúa avanzando, incluso en un contexto de deterioro de los fundamentos macroeconómicos globales. Esta dinámica también puede observarse en el S&P 500 Equal Weight Index, que aún no ha logrado superar la resistencia observada antes del inicio del conflicto bélico.

Nuestro escenario base contempla una resolución del conflicto más temprana que tarde, lo que debería aliviar las presiones inflacionarias globales y volver a poner sobre la mesa la discusión de una baja de tasas. Sin embargo, estamos transitando un momento bisagra para la economía global que exige precaución y seguimiento muy cercano de las variables. Los próximos movimientos de los bancos centrales y la evolución del conflicto serán determinantes para definir el rumbo de los mercados en los meses que vienen. 

¿Qué pasa con Argentina?

En parte, Argentina no está exenta de estos factores negativos, aunque también es cierto que el contexto actual representa una oportunidad para las cuentas del país. A pesar de que una suba de la tasa libre de riesgo americana es negativa para la refinanciación de los pasivos del país, el alza y precios estructurales más altos del crudo representan una oportunidad para la matriz energética del país. Distintas voces del gobierno han dicho en reiteradas ocasiones que no saldrán al mercado off shore a refinanciar sus necesidades de capital a estos niveles de riesgo país dado que no representan a los fundamentos crediticios del país. 

Deuda soberana y riesgo país

Se observa una marcada divergencia entre los fundamentos crediticios y las perspectivas futuras de Argentina respecto de otros países de la región que actualmente exhiben primas de riesgo más bajas, aun contando con fundamentos económicos relativamente más débiles. Esto vuelve a poner de manifiesto uno de los problemas estructurales del país: la fuerte incertidumbre política y la pendularidad política que históricamente ha caracterizado a la Argentina.

En este sentido, el mercado continúa diferenciando claramente entre los bonos cuyos vencimientos se concentran durante la actual administración y aquellos más expuestos al próximo ciclo político, incorporando una prima de riesgo adicional asociada a la incertidumbre sobre la continuidad del programa económico.

A su vez, los bonos soberanos en dólares también se ven presionados por la percepción de que el Gobierno no muestra intención de volver a financiarse de manera activa en los mercados internacionales. De todas formas, consideramos que, dado el contexto financiero global y la volatilidad actual, no sería conveniente que el país salga a emitir deuda externa en magnitudes significativas en este momento. Sin embargo, siguiendo los casos de Bolivia y Ecuador, que lograron comprimir fuerte su riesgo país luego de emitir deuda externa incluso con fundamentos económicos más débiles, sería interesante observar si una emisión moderada por parte de Argentina (una vez que el conflicto y las tasas globales vuelvan a valores más normales) podría generar una mejora similar en la percepción de riesgo del mercado.

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